Temmuzun son dönemecinde, yılı tamamlamaya 4 ay kala, farklı başlıkların konuşulacağı bir zaman dilimine giriyoruz. Hem içeride hem de dışarıda durum böyle. Yoğun veri akışının içerisinde dış taraf için en kritik başlık kuşkusuz Fed. İçeride ise muadili TCMB ve Moody’s sonrasına dair hesap kitap üzerine kafa yormaya çalışacağız. Anlayacağınız, gündem yoğun.
ABD ekonomisinde kısmen yavaşlama söz konusu. Henüz alarm düzeyinde değil, fakat istihdam rakamı bir süredir buna dair işaretler veriyor. İşsizlik oranının %4 civarında gezinmesi, normalleşme adına zaten Fed’in istediği ve sıkılaşmanın doğal bir sonucu. Hatırlayalım; bir dönem o denli düşük seyrediyordu ki piyasadaki canlılık ve iş değiştirme trafiğindeki artış hemen hemen her analiz içerisinde kendisine yer bulmayı başarıyordu. Zaten parasal sıkılaşma dönemleri ‘mecbur kalmadıkça’ ve ‘yeniden restorasyon ihtiyacı doğmadıkça’ dengelenme amaçlı atılan adımlardan oluşur. Fed’in yaptıklarının gerekçelerinin büyük kısmı da bu kanaldan geldi-geliyor. Öte yandan şunu da eklemek lazım: Hakikaten Fed, ABD ekonomisini sıkılık anlamında zorluyor. Belki de tarihin Volcker sonrası en ciddi sıkılaşma periyodundan geçiyor ekonomi. Ancak, iki dönemin karşılaştırması pek de mümkün ve sağlıklı değil. Öncelikle enflasyonun dinamikleri, servet ve tasarruf düzeyleri ciddi anlamda farklı. Bu da Fed’in süreyi uzatmasına koşulları uygun hale getiren unsurlardan.
Şimdilerde Fed’in üzerinde çok ciddi siyasi baskı var. Hakikaten öyle. Beyaz Saray’dan, Başkan’dan, Başkan’ın çevresinden, nispeten-sınırlı olmak kaydıyla Bakan’dan, her yerden baskı söz konusu. Faiz haddinin indirilme talepleri açıkça basın önünde, günlük bazda yapılan sohbetler arasına girdi. O nedenle Temmuz toplantısı kritik. Fed’in bu taleplere paralel faiz indirimi adımı atıp atmamasına dair fikir yürütmek kolay değil. Fed nezdinde böylesi bir tartışmaya girmek de herkes açısından ne denli doğru ve küresel para politikalarının yarını düşünüldüğünde kime ne kazandırır, cevap vermeme hakkımı kullanmak istiyorum. Ancak, durum bu. İstihdam piyasasındaki gidişatın ciddi bir noktaya evrildiğini görmesi halinde Fed’in sonbahar ile birlikte faiz indirim sürecine yeniden 25bp ile dahil olmasını beklemek bize daha doğru geliyor. Zira tarife etkileri hâlâ daha bilinmez. Üstelik yönetimin her sabah güne bambaşka bir gündem ile başlama riski de bir o kadar bilinmez. Ölçümleyemediğiniz bir şeye dair risk parametresi oluşturmak, yapılacak en ciddi hata olur. Fed, buna düşmek istemiyor. Başkan Powell’ın da görev süresi dolacak ve adaylar şimdiden açıkça tartışılmaya başlandı. Konuştuklarımız size nasıl geliyor? Sanki gelişmekte olan bir ülkenin gündemi değil mi?
Fed ile başladığımız sohbete TCMB ile devam edelim. 2 yıl önce ikisini pek de aynı cümlede kullanma şansımız yoktu. 2 yıl içerisinde biraz biraz bu şansı yeniden elde ettik. İyi de oldu. Geride kalan hafta ile birlikte, beklenen, bir diğer faiz indirimi TCMB’den geldi. Daha önce de tartıştığımız üzere, konsensüsün tam olarak oluşmadığı anket yaklaşımları 250-350bp aralığında şekilleniyordu. PPK, iki kanadın arasında kalarak süreci yeniden devreye almayı daha doğru buldu. 300bp’lık indirimin mevduat ve kredilere ne denli yansıyacağını yeni hafta ile birlikte öğreneceğiz. Muhtemelen maliyetin en önemli girdisi olması nedeniyle mevduat tarafına birebir yansırken, kredi tarafı daha sınırlı kalacak. O noktada kredilerdeki regülasyonlar ve finansmana erişim başlıkları devreye giriyor. “Buralarda herhangi bir gevşeme olur mu?” konusu son derece kritik. Bizim okumamız, temmuz enflasyonundaki ‘geçici’ yükseliş bir yana, ağustos ayında yukarı yönlü sürpriz olmaz ise eylülde PPK açısından 300bp daha oyun alanı olduğu. Devam eden iki toplantıda ise 250bp’lık adımlarla yılı 4 toplantı toplamında 1100bp düşüşle aşağıda kapatma şansı var. Belki adımların boyutu eylülde değişebilir, ancak, yine de bu resim bizi %35-36 aralığında politika faizine taşıyacak. Bu da likiditenin gezinmesi ve portföylerin yeniden şekillenmesi beklentisine getiriyor.
Hikayenin bu kısmında kısaca Moody’s’e değinmekte fayda var. Gecikmeli karar ile not 1 basamak yukarı alındı. Ocak beklentisi temmuza kıyasla daha fazla ve canlıydı. Açıkçası yerel analistler -ben de dahil- çok fazla şans vermiyordu. Bu da iyi oldu. Fiyatlamalar açısından sadece TCMB başlığı masada yer alırken, artık, yeniden, kredi notu konusu da geldi. Eurobond piyasası tarafındaki yaklaşım, Mayıs 2023 sonrasında genellikle kredi notu seviyesinin 2 basamak aşağısında maliyetlenmeye işaret ederken, Moody’s öncesi bu eğilim 1 basamak düzeyine dek daralmıştı. Buradaki patikanın değişimi, dezenflasyon programının yabancı taraf nezdinde karşılık bulduğunu, ancak, farklı kanalların da -yapısal reform, bütçe, iç gündem gibi- çalışmasına ihtiyaç duyduğunu hatırlatıyor. Dikkate almak gerek.
