GYO’lar üvey evlat mı? Hayır. Hatta tam aksine, vergisel açıdan yıllarca her sektöre nasip olmayan istisnai bir statüde faaliyet gösterdiler. Bugün ise dünyadaki GYO sisteminin kuruluş felsefesine biraz daha uygun bir yapıda faaliyet göstermeleri bekleniyor.
Neden GYO’ları konuşuyoruz?
GYO’lar dünyadaki alternatif yatırım dünyasının önemli bir bileşeni. ABD örneğinde son dönemde piyasa getirisinin üzerinde getiri üretemese de, eski güzel günlerinde iyi getiri sunduğu için “atak yapabilecek” bir araç olduğu konuşuluyor.1 Ülkemizde ise GYO’nun finans gündeminde yer tutmasının, şirket açısından, başlıca nedeni GYO finansmanının hâlâ çok avantajlı olan yapısı. Ancak verinin yalancısıyız: Türk GYO’larının önemli bir kısmında aktif portföy yönetimi, nakit akımı yaratma ve ikincil piyasa getiri üretimi kapasitesi çok güçlü değil.
GYO’ların bugünkü sorunlarını anlamak için filmi başa saralım.
GYO: Bir ABD icadı
Gayrimenkul finansmanında GYO sistemi 1960’da ABD’deki bir vergi düzenlemesine dayanıyor. Bu düzenleme ile yatırımcıya küçük birimler üzerinden gayrimenkule yatırım yapma imkânı sunuldu. Halka açık şirket olan GYO’ların avantajı ise belli kısıtlar dahilinde kurumlar vergisinden muafiyet kazanmaktı. Sistem 35’e yakın ülkeye model oldu.2 Sistemdeki GYO’nun başlıca kısıtı “vergilenebilir gelirin en az %90’ının temettü olarak dağıtılmasıydı”. Ayrıca SEC (ABD SPK’sı); GYO faaliyetlerine yönelik ilave koşullar öngörmüştür. Bu koşullar içinde en göze çarpanlar: payların %50’den fazlasına beş veya daha az yatırımcı tarafından sahip olunamaması (5/50 Kuralı), portföyün %75’inin gayrimenkul varlıklarından oluşması ve gayri safi gelirin minimum %75’inin gayrimenkul varlıklarından elde edilmesidir (%75 Testi).3
GYO: Türk versiyonu
Bizdeki GYO düzenlemesinin geçmişi ise 1990’ların sonlarına gidiyor. Mevcut yapıda GYO’nun asgari halka açıklık oranı %25 (%49’dan düşürüldü) ve vergi muafiyetinden yararlanabilmek için asgari temettü dağıtımı oranı ise %50. Bu oran 2025 yılından itibaren geçerli hale geldi.4 ABD düzenleme sistematiği ile kıyaslanınca halka açıklık ve asgari temettü oranının düşük olduğu hemen göze çarpıyor. Portföydeki asgari gayrimenkul varlık oranı bizde de %75. Ancak gelir kompozisyonu için bir şart yok bildiğimiz kadarıyla. Bu fazlasıyla endüstri dostu bir düzenleyici çerçevedir.5
Temettü nakit dağıtılacak
24.5.2026 tarih ve 33263 sayılı TTSG’de yayımlanan tebliğ ile GYO’ların kurumlar vergisi muafiyetinin sürmesi için gerekli olan %50 oranındaki asgari temettünün “nakit olarak” dağıtılması gerektiği ifade edilmiştir. Düzenleme hem özündeki felsefe, hem de piyasa dinamiğinin desteklemesi bağlamında yerindedir. Zira GYO’ların vergi muafiyetinden yararlanmasının amacı, yaratılan “nakit” kapasitesinin yatırımcıya aktarılmasıdır. Pratikte ise; yatırımcı için temettü üzerinden değer yaratan unsur; nakittir, nakit yerine verilen kağıt değil. Basit değerleme mantığında da, ayrıca, nakit yaratan GYO’nun ilave şirket değeri yarattığı düşünülür. Yani, nakit temettü dağıtımı hem yatırımcıyı, hem de iyi yönetilen GYO’yu destekleyen bir olay. En azından kafamızı Edirne’nin ötesine doğru kaldırdığımızda görülenler bunlar.
Bu düzenlemeler yeterince iyi mi?
GYO’lara yönelik SPK (+vergi) düzenlemeleri esasen sektör dostudur. Ülkemiz GYO sistemindeki %25 halka açıklık ve %50 temettü oranları ABD perspektifinden bakıldığında “kıyak” olarak görülmelidir.
Peki bu oranları ve nakit temettü dağıtımını yine de tartışmak gerekir mi? İşte çelişki ve asıl mesele tam da burada başlıyor: kamu yararı ve piyasa gelişimini birlikte gözetecek bir yaklaşım çerçevesinde buna da (maalesef hâlâ) evet demek gerekiyor.6 Devamını bir başka yazıya bırakıyorum.
[1] https://www.reit.com/investing/reits-and-interest-rates
2 https://www.reit.com/what-reit/frequently-asked-questions-about-reits ; https://www.congress.gov/crs_external_products/R/PDF/R44421/R44421.6.pdf
3 https://www.sec.gov/files/reits.pdf
4 https://www.pwc.com.tr/tr/sektorler/gayrimenkul/bultenler/2024/1-ocak-2025ten-sonra-gyo-ve-gyfler-icin-vergide-ne-degisiyor.html
5 resmigazete.gov.tr/eskiler/2026/05/20260524-3.htm
6 https://digitalnetworkalkas.com/articles/gyo-larda-halka-aciklik-ve-temettu-rejimi-sorun-nerede-basliyor
