"Akıl hastalığının gerçekten umutsuz kurbanları en normal görünenler arasındadır. Birçoğu normaldir çünkü varoluş biçimimize öylesine iyi uyum sağlamışlardır ki... nevrotik bir bireyin yaptığı gibi ne mücadele eder ne acı çeker ne de belirtiler geliştirirler. Onlar, kelimenin mutlak anlamıyla normal değildir; yalnızca derinlemesine anormal bir topluma kıyasla normaldirler. O anormal topluma kusursuz uyumları, akıl hastalıklarının bir göstergesidir."
-Aldous Huxley, Brave New World Revisited
“Gerçekten de insan için en büyük tehlikenin kıtlık, deprem, mikroplar ya da kanser değil, bizzat insanın kendisi olduğu giderek daha belirgin hale gelmektedir; bunun basit nedeni, en ağır doğal felaketlerden bile kıyaslanamayacak ölçüde yıkıcı olan ruhsal salgınlara karşı yeterli bir korunma yolunun bulunmamasıdır.”
-Carl Jung, The Symbolic Life
“Daha iyi insanlara sahip olmalıyız; aksi takdirde hepimizin yok olması, hatta yok olmasak bile bir tür olarak sürekli bir gerilim ve kaygı içinde yaşamamız gayet mümkündür… Bu ‘İyi İnsan’; kendi kendini geliştiren, tam anlamıyla aydınlanmış ya da uyanmış veya feraset sahibi, kâmil manada insan, kendini gerçekleştiren birey olarak da adlandırılabilir… Her halükârda şu çok açıktır ki; insanlar bunları anlayacak ve doğru bir şekilde hayata geçirmeyi isteyecek kadar sağlıklı, gelişmiş, güçlü ve iyi olmadıkları sürece, hiçbir toplumsal reformun, hiçbir harika anayasanın, programın ya da yasanın bir hükmü olmayacaktır.”
-Abraham Maslow
Psikolojik sağlığın mutlak bir ölçütü yoktur. Bunun yerine, içinde bulundukları toplumun sağlık durumu ne olursa olsun, o toplumun kabul görmüş standartlarına ve davranış kalıplarına büyük ölçüde uyum sağlayan kişiler akıl sağlığı yerinde kabul edilir. J. Krishnamurti, şu sözleriyle bu yaklaşımın saçmalığına dikkat çekmiştir: "Derinden hasta bir topluma uyum sağlamak, bir sağlık ölçütü değildir."
Organik veya fiziksel bir hastalığın tespit edilmesi ve teşhis edilmesi genellikle daha alışılmış bir durumdur çünkü bu tür hastalıklar, biyolojik açıdan "normal" ve sağlıklı bir durumdan önemli bir sapmaya yol açar. Öte yandan, bir nüfusun çoğunluğunu etkileyen psikolojik bir hastalığın tespit edilmesi ve teşhis edilmesi son derece zordur; zira böyle bir durumda hastalıklı hal bizzat normu oluşturur ve dolayısıyla normal durumdan sapma, bir patolojinin varlığını belirlemede bir gösterge olarak kullanılamaz.
Bu "normallik patolojileri" yalnızca bunlardan muzdarip bireylere zarar vermekle kalmaz; aynı zamanda yaygınlıkları nedeniyle, insanlığa büyük acı ve yıkım getiren kötülüklerin çoğundan da bu patolojilerin sorumlu olması muhtemel görünür.
Geçen hafta hem küresel hem de yerel riskli varlıklara yönelik taktiksel duruşumuzu "nötr"den "olumlu”ya çevirmiştik ve bu duruşumuzu koruyoruz ancak yapay zeka anlatısındaki değişim, faiz oranlarındaki artış, uzayan Orta Doğu savaşı vb. gibi her an devreye girebilecek pek çok makro tetikleyici unsurun bulunduğunu da göz önünde bulundurmak gerekir.
İlerleyen haftalarda, muhtemelen Eylül ayı civarında, daha güçlü bir aşağı yönlü hareket yaşanmadan önce, piyasanın dalgalı bir seyirle yukarı yönlü hareket edebileceği birkaç haftalık bir dönem öngörüyoruz. Türkiye özelinde ise beklentilerin 13 Ağustos'taki TCMB Enflasyon Raporu sunumu öncesinde ve sonrasında şekillenebileceğini düşünüyoruz. TCMB'nin Enflasyon Raporu açıklamasını, potansiyel bir olumlu risk unsuru olarak değerlendiriyoruz.
Türkiye'de TÜFE verileri beklentilerden daha iyi gerçekleşti.
Temmuz ayı TÜFE enflasyonu, piyasanın yüzde 1,90'lık medyan tahminine kıyasla aylık bazda yüzde 1,78 olarak gerçekleşti.
Yıllık manşet TÜFE enflasyonu, Haziran ayındaki yüzde 32,1 seviyesinden yüzde 31,75'e geriledi.
Çekirdek TÜFE (C endeksi) aylık bazda yüzde 1,8 artış gösterdi; piyasa beklentisi ise yüzde 2,30 seviyesindeydi. Yıllık çekirdek enflasyon ise Haziran'daki yüzde 29,8 seviyesinden yüzde 29,91'e hafif bir yükseliş kaydetti.
Temmuz ayında tüm çekirdek enflasyon göstergeleri, aylık bazda yüzde 2'nin altında kaldı.
Temmuz ayı enflasyonundaki temel belirleyiciler; beklentilerin üzerinde gerçekleşen gıda enflasyonu, yükselen enerji fiyatları ve hizmet sektörlerindeki artışlar olarak öne çıkıyor.
Gıda enflasyonu, işlenmemiş gıda fiyatlarının etkisiyle Temmuz ayında aylık bazda yüzde 1,61 seviyesine ulaşarak yukarı yönlü bir sürpriz yaptı.
Ayrıca ulaştırma yüzde 2,59 ve otel, kafe ve restoranlar aylık yüzde 2,28) gibi çeşitli hizmet kategorilerinde artışlar gözlenirken, giyim kaleminde yüzde -3,93 ile mevsimsel bir düşüş yaşandı.
Hizmetler kategorisi içinde önemli bir faktör, Temmuz ayı başında sağlık hizmeti ücretlerinde yapılan büyük zam oldu. Sağlık enflasyonu aylık bazda yüzde 10,74 olarak gerçekleşti.
Küresel olarak, son altı haftadır temel göstergeler tamamen geri plana atıldı. Bunun yerine her şey; momentum hisse senetlerindeki satış baskısı, Temmuz FOMC toplantısının ardından ABD faiz oranlarının yeniden değerlendirilmesi ve Yen müdahalesi etrafında dönüyor.
Şimdi büyük sorulardan bazıları şunlar: a) ivme/yapay zeka hisselerinde zoraki satışın sonuna gelindi mi? b) ABD Hazine tahvilleri keskin bir şekilde yükselecek mi? c) Yen'in güçlenmesi daha geniş bir riskten carry trade tersine dönmeyi ve kaçınma hareketini tetikleyebilir mi?
Mevcut akış ve pozisyon verilerinin çoğu, zoraki satışın muhtemelen başlangıcından çok sonuna daha yakın olduğunu gösteriyor. Bu önemli bir teknik sıfırlama olarak görülebilir. İçgüdümüz ise zorunlu satışların en kötüsünün muhtemelen geçtiği yönünde şekilleniyor.
Faizler: FED, 25 baz puanlık bir faiz artırımına yönelik üç karşı oya rağmen faiz oranlarını değiştirmedi ve son yılların en önemli toplantılarından birini kasıtlı olarak geride birçok soru işareti bırakan bir politika kararına dönüştürdü.
Karar genel olarak şahince bir duruş (hawkish hold) olarak algılandıysa da Başkan Warsh'ın yorumlarının birçoğunu, özellikle de daha yüksek piyasa faiz oranlarının FED'in sıkılaştırma çalışmalarının bir kısmını zaten yapıyor olabileceği önerisi bizce şahince değil. Son derece ilginç ve ileriye yönelik yeni bir dairesel dengeden bahsediyor olabileceğimize işaret ediyor. Buna birazdan değineceğiz.
Nitekim verim eğrisinin ilk reaksiyonu da bu yönde bir işaret gibiydi. Kısa vadeli faiz oranları düşerken, uzun vadeli getiriler arttı.
Piyasalar artık Eylül ayında bir faiz artırımına yaklaşık yüzde 60 olasılık tanıyor ancak bizim görüşümüz değişmedi. Daha düşük çekirdek enflasyonun FED'i 2026'nın geri kalanında faiz oranlarını sabit tutmasını getireceğini tahmin etmeye devam ediyoruz.
Warsh, Haziran ayı TÜFE verilerinin önemini geri planda tuttu ancak daha düşük gelen enflasyon verisinin, diğer sekiz üyenin neden şahin kanada katılmamayı tercih ettiğinin temel nedenlerinden biri muhtemelen.
Warsh’un kararını şahince bir duruş olarak değerlendirmiyor olmamızın bazı sebepleri var. Birincisi, yapay zekâ ile ilgili enflasyonla ilgiliydi. Warsh, yükselen bellek ve çip fiyatlarını daha geniş bir enflasyon sürecinin kanıtı olarak ele almakta isteksiz göründü. Bu artışlara atıfta bulunarak, bunların daha geniş bir enflasyon dinamiğine işaret edip sorguladı.
Bu bizce önemli çünkü yapay zekâ enflasyonu, gerçek bir baskı yaratıyor. Çip fiyatları yükseliyor, enerji talebi artıyor, sermaye harcamaları artıyor ve tüm ekosistemin finansman maliyeti daha önemli hale geliyor.
İkincisi Warsh'a reel faiz oranlarındaki artışın piyasaların FED’in faiz artırımı yapması gerektiğine inandığını gösterip göstermediği sorulduğunda geldi. Bu yorumu kabul etmek yerine, daha yüksek faiz oranlarını ekonomik güçle ilişkilendirdi. Warsh'a göre; üretim sağlam kaldı, sermaye harcamaları ve verimlilik güçlüydü ve iş gücü piyasası istikrarlıydı. Warsh, piyasa faiz oranlarındaki artışın, aksi takdirde bir politika hamlesi gerektirecek olan sıkılaştırmanın bir kısmını zaten yapıyor olabileceğine defalarca işaret etti. Faiz oranlarının daha yüksek olup olmaması gerektiği sorulduğunda, faiz oranlarının Haziran toplantısında olduğundan zaten daha yüksek olduğunu belirtti.
Warsh şahin mi güvercin mi tartışmaları yapılırken biz en önemli etkisinin FED ile ilgili belirsizliği ve dolayısıyla volatiliteyi arttıracağını ifade etmiştik. Bu görüşümüzü koruyoruz. Warsh, ileriye dönük yönlendirmenin (forward guidance) önemini azaltmaya kararlı görünüyor.
Her cümlenin bir politika taahhüdü olarak ele alınmasını, her kelimenin bir faiz oranı olasılığına dönüştürülmesini ya da her basın toplantısının bir sonraki trade için bir fikir verme tahmin oyununa indirgenmesini istemiyor. Biz bu yaklaşımda haklılık payı olduğuna inanıyoruz.
İleriye dönük yönlendirme, olağanüstü parasal koşullarda bir köprü işlevi görmek üzere başlamıştı. Zamanla bir geleneğe dönüştü. Piyasalar bağımsız değerlendirmeler yapmayı bıraktı ve merkez bankacılarının kendilerine cevap anahtarını sunmasını beklemeye başladı ancak bunu yaparken belirsizliği, bilgi açığını ve dolayısıyla volatiliteyi artırma potansiyeli barındırıyor.
Bir merkez bankası yol haritası sunmayı reddettiğinde, piyasalar hareket etmeyi bırakmaz. Sadece getiri oranları, enflasyon beklentileri ve risk fiyatları üzerinden yollarını bulmaya başlarlar.
Tepki fonksiyonunun kendisi belirsizken piyasalar tepki fonksiyonun ortasına yerleşir ve dairesel bir ilişki ortaya çıkar. Yani sessizlik volatiliteyi azaltmaz; yalnızca volatilitenin yerini kaydırır. Bizce FED sonrası faizler, daha uzun süre yüksek ve volatilite de dönem dönem daha çok olabilir.
Yen: Japonya ve ABD'nin, yen düşüşünü durdurmak için birlikte hareket ettiklerini teyit etmelerinin ardından yen yükselişe geçti ve başlangıçta bir başka Japon müdahalesi gibi görünen durum, çok daha güçlü bir şeye dönüştü.
Doğrudan ABD katılımı sinyali güçlendiriyor. Japon yetkililerinin para birimini desteklemek için 8 trilyon yene kadar harcama yaptığı bildirilirken, ABD Hazine Bakanlığı'nın da New York Federal Rezerv Bankası aracılığıyla yen satın aldığı bildiriliyor.
Yatırımcılar için mesaj açık: USD/JPY'de bir sonraki agresif yükseliş, Japonya ve ABD'nin birlikte hareket etmesiyle karşılanabilir.
Bu, yenin boğa piyasasına gireceği anlamına gelmez. Müdahale fiyat hareketini hızla değiştirebilir ancak temel dinamikleri kolayca değiştiremez.
Yine de yen tercih edilen fonlama para birimlerinden biri olduğu için carry stratejilerini daha riskli hale getirebilir. JPY düzenli bir şekilde düştü, işlem hem pozitif carry hem de olumlu sermaye kazancı potansiyeli sundu ancak bu beklenti muhtemelen sorgulanacak. Şimdi bu denklem kesintiye uğradı ve bu, risk-ödül hesaplamasını değiştiriyor.
Sihirli bir sayı/eşik olmasa da 155'in altına düşülmesi, özellikle daha yüksek oynaklık ve/veya yükselen faiz oranlarıyla aynı zamana denk gelirse, carry trade kaldıraç azaltma konusunda soruları gündeme getireceğini düşünüyoruz.
