Herkesin yaz tatili yaptığı dönemde, kamudaki meslektaşlarımız Orta Vadeli Program (OVP) için yoğun bir mesai içinde. Geçen sene 5 Eylül’de açıklanmıştı. Yine eylülün ilk haftası yayımlanırsa, 10 Eylül’deki TCMB Para Politikası Kurulu toplantısıyla birleştiğinde, piyasa ekonomistlerinin ajandası da epey yoğun olacak.
OVP, yakından izlediğimiz ve benim de hep çok önemsediğim bir metin. Ancak son Enflasyon Raporu (ER) sunumunun ardından piyasa gündeminde daha fazla öne çıktı. Bunun nedeni de sunum sonrasındaki soru-cevap bölümünde TCMB Başkanı Fatih Karahan’ın, 2027 enflasyon görünümünü etkileyebilecek başlıca unsurlar arasında iki konuya özellikle işaret etmesiydi: Savaş kaynaklı belirsizliğin sürmesi ve OVP süreci.
Sayın Başkan’ın OVP özelindeki sözlerinden, belirlenecek makro çerçeveyi beklediklerini ve hedeflerin OVP sürecinde tekrar gözden geçirilebileceğini anlıyoruz. Ben de merak edip geçmiş yıllarda OVP’deki rakam TCMB rakamından ayrıştığında ne olduğuna baktım. OVP’ler çoğunlukla TCMB’nin üçüncü ve dördüncü Enflasyon Raporu arasında yayımlandığı için iki rapor arasındaki öngörüleri kıyaslamak OVP etkisi hakkında fikir verebilir.
Genellikle OVP’ler, TCMB’nin yılın üçüncü Enflasyon Raporu’nda bir sonraki yıl için tahmin ettiği orta nokta enflasyon rakamına uygun rakamlar içeriyor. En büyük sapma 6,6 yüzde puan ile 2018, sonra da 5,7 yüzde puan ile 2022’de.
Peki, OVP’deki değişiklik TCMB’yi etkilemiş mi? Farklı yılları incelemeye 2018’le başlayalım: 2019 için TCMB’nin orta nokta tahmini %9,3 iken OVP’deki öngörü %15,9. OVP’den sonraki Enflasyon Raporu’nda TCMB de orta nokta tahminini %15,2’ye çekmiş. 2024’te OVP’nin enflasyon öngörüsü TCMB’nin üçüncü Enflasyon Raporu’na göre 3,5 puan yukarıdayken, bir sonraki Enflasyon Raporu’nda TCMB 7 puan güncelleme yaparak, OVP rakamının da üstüne çıkmış. Zaman serisini gösteren Grafik-1, aslında OVP’den bağımsız olarak, piyasa oyuncularının TCMB’nin bir sonraki yıl güncellemesi için yılın son Enflasyon Raporu’nu tercih ettiği gözlemini yansıtıyor.
Ama konunun daha önemli bir boyutu var. Para politikası duruşunun belli bir sıkılığa ulaştığı konusunda emin olan TCMB, hedefe giden yolda artan önemde olduğunu düşündüğü iki noktaya işaret ediyor: İlk sırada gıda fiyatları var ikinci sırada da (ekonomi politikaları arasındaki) eşgüdüm. Gıda fiyatları, ağırlıklı olarak TCMB’nin kontrolü dışında bir arz gelişimi olarak kabul ediliyor. Ancak OVP için de bunu söyleyebilir miyiz? Yani OVP’deki çerçeve, TCMB’nin denklemine, aynı gıda fiyatları gibi, sabit terim olarak girecek bir dışsal faktör mü? Yoksa TCMB’nin ara hedefinden ve ara hedefe ulaşılması için gereken para politikası duruşuna destek verme görevinden etkilenen bir yapı mı? Soru önemli.
Bütçe dengesinin sene başında öngörülene göre daha iyi geleceği tahmin ediliyor ve kamu borç oranları da oldukça sağlıklı seviyelerde. Diğer tarafta yüksek enflasyon problemi ile kıyaslandığında, para politikası “destek alması gereken”, maliye politikası da “destek vermesi gereken” yapı olarak ortaya çıkıyor. Bu perspektiften bakıldığında, TCMB’nin 2027 ara hedefinin OVP’ye göre güncellenmesi değil de açıklanacak olan OVP’nin, 2027 enflasyon ara hedefine ulaşmayı sağlayacak şekilde planlanması daha makul görünüyor.
Yoksa piyasada “TCMB ne bekliyor, OVP ne bekliyor?” diye bir ayrım oluşur ki, beklentiler böl-parçala-yönet sisteminin işlemeyeceği bir yerdir. Kaldı ki, yılsonu enflasyon gerçekleşmeleri özellikle son yıllarda OVP’deki öngörülerin belirgin bir biçimde üzerinde kaldığı için OVP’nin de beklentileri çıpalama özelliği istenen seviyede olmayabilir (Grafik-2).
OVP’deki üçer yıllık enflasyon öngörülerinin genellikle yukarı yönlü hareket etmesi (Grafik-3), biraz önce işaret ettiğim zayıf isabet performansı ile birleştiğinde, OVP’deki öngörünün de güven açığı riskiyle karşı karşıya olduğu görülecektir.
Bu nedenle benim önerim, 2027 öngörülerini “TCMB hedefi – OVP rakamı” ayrışması yaratmayacak şekilde gerçekçi belirlemek ve burada da OVP’yi, para politikasını destekleyecek konumda kurgulamak. Fiyatlama davranışlarındaki bozulma ve beklentilerdeki katılık o vade, bu vade, şu vade ayrımı yapmadan, öncelikleri belirleyip tereddütsüz bir görev paylaşımı oluşturmanın bizim için gerekli olduğuna işaret ediyor. Fonlama maliyetinin yeniden bir haftalık repo faizine döndüğü günlerde, OVP’yi bu gözle yazmak ve okumak gerek.
