TCMB’nin haftalık repo ihalelerine yeniden başlaması, politika faizi yüzde 37’de sabit kalsa da piyasadaki fiili fonlama maliyetini aşağı çekebilecek bir adım olarak öne çıkıyor. Enflasyon tahmininin kısa süre önce yüzde 28’e yükseltildiği bir dönemde gelen karar, “teknik normalleşme mi, örtülü faiz indirimi mi?” tartışmasını beraberinde getiriyor.
Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası’nın (TCMB) uzun bir aradan sonra bir hafta vadeli repo ihalelerine yeniden başlayacağını açıklaması, ilk bakışta teknik bir karar gibi görülebilir. Ancak son aylarda oluşan para politikası düzeni nedeniyle bu adım bundan daha fazla anlam taşıyor diyebilirim. Politika faizi yüzde 37 olmasına rağmen TCMB bir süredir bankaların likidite ihtiyacının önemli bölümünü yüzde 40 civarındaki gecelik kanaldan karşılıyordu. Haftalık repo ihalelerinin yeniden açılması, kullanılacak miktara bağlı olarak fiili fonlama maliyetini yüzde 40’tan yüzde 37’ye doğru çekebilir. Dolayısıyla politika faizi resmen değişmese bile piyasada “örtülü faiz indirimi” beklentisinin oluşması şaşırtıcı değil.
Asıl soru zamanlama. TCMB daha kısa süre önce Ağustos Enflasyon Raporu’nu açıkladı ve 2026 yılsonu enflasyon tahminini yüzde 26’dan yüzde 28’e yükseltti. Yüzde 24’lük ara hedef değiştirilmediği için Bankanın ulaşmak istediği seviye ile gerçekleşmesini daha olası gördüğü oran arasındaki fark da büyüdü. Üstelik Banka enerji, gıda, yönetilen fiyatlar ve fiyatlama davranışlarını enflasyon açısından risk olarak göstermeye devam ediyor. Petrol fiyatları da varsayımların üzerinde seyrediyor. Brent’in 90 doların üzerine yerleşmesi, özellikle enerji ithalatçısı Türkiye açısından enflasyon ve cari denge bakımından rahatlatıcı bir gelişme değil.
Bu şartlarda “enflasyon riski azaldı, dolayısıyla parasal koşulları normalleştiriyoruz” şeklinde güçlü bir ekonomik gerekçe ortaya koymak zor. Buna karşılık TCMB’nin hiçbir teknik gerekçesi bulunmadığını söylemek de doğru olmaz. Politika faizinin yüzde 37 olarak ilan edilip piyasanın uzun süre yüzde 40 civarında fonlanması, bir süre sonra “gerçek politika faizi hangisi?” sorusunu doğuruyor. Repo ihalelerine dönüş, politika faizini yeniden parasal aktarım mekanizmasının merkezine yerleştirme çabası olarak okunabilir. Nitekim bazı uluslararası finans kuruluşları bu ihtimali Ağustos Enflasyon Raporu’nun hemen ardından dile getirmişti. Bu nedenle karar tamamen sürpriz değil.
Ancak TCMB’nin son üç yıllık performansı zamanlama konusunda daha ihtiyatlı davranılmasını gerektiriyor. 2023’te yeni ekonomi yönetimi göreve geldiğinde politika faizi yüzde 8,5 seviyesindeydi. İlk aylarda kademeli bir artış tercih edildi; haziranda yüzde 15, Temmuz’da yüzde 17,5 seviyesine çıkıldı. Kısa süre sonra enflasyonun ve beklentilerin öngörülenden daha kötü olduğu anlaşıldı ve faiz yüzde 40’a kadar taşındı. Yani başlangıçtaki ihtiyatlı sıkılaştırma daha sonra çok daha sert adımlarla telafi edilmek zorunda kaldı.
Benzer bir örnek 2024 başında yaşandı. Ocak ayında faiz yüzde 45’e çıkarılırken gerekli parasal sıkılık düzeyine ulaşıldığı mesajı verildi. Şubat ayında faiz değiştirilmedi, fakat enflasyon ve iç talep beklendiği kadar yavaşlamayınca mart ayında politika faizi yeniden artırılarak yüzde 50’ye çıkarıldı. Bir başka deyişle TCMB, yeterli gördüğü sıkılık seviyesini kısa süre içinde yetersiz buldu. 2024 sonundan itibaren başlayan indirim sürecinin ardından da finansal piyasalarda yaşanan gelişmeler üzerine 2025’te yeniden sıkılaştırıcı adımlar atıldı. Haftalık repo ihalelerine ara verildi, gecelik faiz yükseltildi ve politika faizi tekrar artırıldı. Bu gelişmelerin hepsi TCMB’nin kontrolünde olmayan şoklarla açıklanamaz, ancak para politikasında birkaç kez “önce iyimserlik, sonra düzeltme” görüntüsünün oluştuğu da inkâr edilemez.
Enflasyon tahminleri de aynı sorunu gösteriyor. TCMB’nin daha önce açıkladığı bazı yılsonu tahminleri gerçekleşmelerin belirgin biçimde altında kaldı. Bankanın kendi değerlendirmelerinde bile sapmanın yalnızca dış şoklardan değil, enflasyonun ana eğiliminin ve iç talebin beklenenden daha dirençli kalmasından kaynaklandığı kabul edildi. Bu geçmiş nedeniyle bugünkü repo kararının “teknik normalleşme” olarak açıklanması tek başına yeterli olmayabilir. Piyasa doğal olarak Bankanın yine enflasyon konusunda erken iyimser davranıp davranmadığını sorguluyor.
Burada siyasi boyut da gündeme geliyor. Son dönemde ekonomi yönetimi dahil çeşitli kademelerde değişiklik yapılabileceğine yönelik Ankara kulislerinin artması, repo kararının ardından “TCMB yönetimi görevde kalabilmek için siyasete daha sempatik görünmeye mi çalışıyor?” sorusunu doğurdu. Türkiye’de Merkez Bankası Başkanlarının sık değiştiği ve faiz kararlarının uzun yıllardır siyasi tartışmaların merkezinde bulunduğu düşünüldüğünde bu ihtimalin konuşulması şaşırtıcı değil. Ekonomik aktivite yavaşlarken, sanayi üretimi baskı altındayken ve iş dünyasından yüksek faizlere yönelik eleştiriler artarken TCMB’nin üzerindeki gevşeme baskısının tamamen yok olduğunu varsaymak da gerçekçi olmaz.
Bununla birlikte repo kararını doğrudan “görevde kalma hamlesi” olarak tanımlamak için elimizde elbette somut kanıt yok. Üstelik haftalık repoya dönüş ihtimalinin Enflasyon Raporu sonrasında piyasa tarafından zaten tartışılmış olması, kararın sadece siyasi telaşla alındığı tezini zayıflatıyor. Daha gerçekçi ihtimal, birkaç unsurun aynı anda etkili olması. TCMB ekonomik yavaşlamayı görüyor, resmi politika faizi ile fiili fonlama faizi arasındaki üç puanlık farkı azaltmak istiyor ve yılın ilerleyen dönemlerinde olası faiz indirimleri öncesinde operasyonel çerçeveyi normalleştirmeye çalışıyor olabilir. Böyle bir adımın yüksek faizden rahatsız olan siyasi irade tarafından olumlu karşılanması ise kararın ayrıca işine gelen bir sonucu olabilir.
Esas belirleyici, ihalelerin büyüklüğü olacak. Repo ihaleleri sınırlı tutulur ve ortalama fonlama maliyeti yüzde 40’a yakın kalırsa yapılan işlem büyük ölçüde teknik bir normalleşme olarak değerlendirilebilir. Buna karşılık fonlama hızla yüzde 37’ye doğru çekilirse, politika faizine dokunulmasa bile fiilen yaklaşık üç puanlık parasal gevşeme yapılmış olur. O zaman TCMB’nin cevaplaması gereken soru çok basit hale gelir: Son Enflasyon Raporu’ndan bu yana hangi veri böyle bir gevşemeyi haklı çıkardı? Şimdilik bu soruya güçlü bir cevap görmek zor.
Bu nedenle mesele yalnızca TCMB yönetiminin siyasi geleceği değil. Daha önemli konu, son üç yılda birkaç kez karşılaşılan erken iyimserlik ve ardından düzeltme döngüsünün yeniden başlayıp başlamadığı. Enflasyon hâlâ yüksek, petrol fiyatları risk oluşturuyor ve Merkez Bankası kendi tahminini kısa süre önce yukarı çekmiş durumda. Böyle bir ortamda repo kararının yanlış olduğunu söylemek için henüz erken, ancak zamanlamasını sorgulamak oldukça doğal.
TCMB’nin bugün en çok ihtiyaç duyduğu şey faizleri birkaç puan daha düşük göstermekten çok, aldığı kararların birbirleriyle tutarlı görünmesi. Çünkü merkez bankacılığında güven sadece doğru faiz seviyesini belirlemekle oluşmuyor. Dün neden sıkılaştığınızı, bugün neden gevşediğinizi ve yarın hangi koşulda yeniden yön değiştireceğinizi açık biçimde anlatabilmek de gerekiyor. Repo kararının en zayıf tarafı, şimdilik bu açıklamanın yeterince güçlü yapılmamış olması.
