Olivier Blanchard yüksek faizi, “kamu borcunun ödenememesi olasılığı” ile ilişkilendiriyordu. Ancak bu ilişki monoton olmayabiliyor. Reel faiz-beklenen enflasyon ilişkisi de doğrusal olmayabiliyor. Gerçekleşen cari dönem enflasyonu ve reel faizler arasında anlamlı bir ilişki var: Faizler artarken enflasyon düşüyor, fakat bir eşik aşıldıktan sonra enflasyon ve reel faizler beraberce düşüyor. Blanchard 2000’lerin başında enflasyon düşerken bile faizleri artırmanın bazen gerekli ve başarılı bir politika olabileceğini göstermişti. Türkiye’de enflasyon hızla yükselirken faiz indirimlerine devam edilen dönemin sonunda sert faiz artışı zorunlu hale geldi. Faizlerin artması yüksek oldukları anlamına gelmez; o ayrı. Reel faiz, faizi talep edenin riskine göre düzeltilmiş olarak çok yüksek olmayabilir. Bu açıdan yüksek olmasa bile ekonomiyi fazla soğutacak kadar yüksek olması mümkün. Bu başka bir tartışma konusu. Burada farklı bir soru soracağım. Enflasyonu sadece faizleri yüksek tutarak, yani tek bir araç kullanarak yüzde 10’un altına düşürebilir miyiz? Sanmıyorum. Peki neden?
Para politikası, söz konusu politikayı yürütecek araçların seçimi ve yeni enformasyon ortaya çıktıkça bu araçların yeni duruma uyumunu sağlayacak kuralların ortaya konulması demektir. Uyum kaidesinin, yani para politikasını tanımlayan ikinci ögenin, mümkün mertebe şeffaf olmasında yarar olabilir. Ancak tam kurallı bir para politikası, genel denge teorisi tarafından önerilemez. Genel denge teorisi ne tam kurallı, ne de tam serbest bir para politikası önermektedir. Nominal faiz hadlerinin kontrol edilebilmesi halinde beklenen enflasyon da kontrol edilebilir ancak enflasyonun varyansı (volatilite) kontrol edilemez. Enflasyondaki “oynaklığın” enflasyonun beklenen seviyesiyle pozitif korelasyonu olduğu varsayımıyla, enflasyonun volatilitesinin kontrol edilememesi uzun dönemde enflasyonun kendisinin kontrol edilebilmesi konusunda da kuşku uyandırabilir. Bu durumda para arzı da faiz hadlerini tamamlayıcı bir politika enstrümanı olarak devreye sokulabilir. Nominal faizlerle tutarlı olarak beklenen enflasyona uyumlu şekilde para arzı artırılabilir veya azaltılabilir. Zaten tam başarılı, yani enflasyonu ortadan kaldıracak bir para politikasının nominal belirsizlik derecesini sıfıra indirmesi gerektiğinden, nominal faizi veya para arzını ya da doğrudan enflasyonu hedeflemeyi savunmanın genel denge teorisi açısından nötr olması gerekir.
Nominal belirsizliğin ortadan kaldırılmasında ve aynı zamanda enflasyondaki oynaklığın kontrol edilmesinde tek bir para politikası aracının yeterli olmayacağı açık olmalı. Aynı şekilde, aktif/pasif para politikaları ve maliye politikaları karışımının reel kesimde tek bir denge sağlayamayabileceğine de işaret edebiliriz. Aktif para politikası, arzulanan/tutulan reel para miktarı tüketimle ikame ilişkisi içindeyse, yani para, spekülatif amaçlarla tutuluyorsa, çoklu dengeye götürüyor. Keza, aktif para politikası bazı maliye politikalarıyla da çoklu dengeye götürebiliyor. Acaba, gerçekten de pasif para politikasının tek bir denge belirleme şansı daha mı fazladır? Tek bir enstrümanla fiyat stabilitesi sağlanamayacaksa daha karmaşık modellere ve çoklu enstrümanlara mı ihtiyaç olacak? Teorik literatürü ampirik çalışmalara bağlayan aktarma kayışlarının zayıflığı cevap vermeyi güçleştiriyor.
Bir sorun şu olabiliyor. Merkez Bankası bilançosu döviz cinsi varlıklardan büyüyor ve para tabanı fazla hızlı artıyorsa küçük bir açık ekonomide politika üretmek güçleşebilir. Para tabanı çekirdek enflasyonla yakın ilişkide seyrediyorsa ve bilanço döviz cinsi varlıklarla büyüyorsa faiz açısından bakınca para politikası sıkı görünürken para arzı açısından öyle görünmeyebilir. Net dış varlıklar son 2,5 yılda %383 artarken, artış esas olarak net uluslararası rezervlerden kaynaklanıyor. Bazen şu da olabilir: Para politikasının en çok etkilediği enflasyon alt gruplarında oynaklık yüksek, pek etkileyemediği gruplardaysa fiyatlar hayli inatçı, yani oynaklık düşük seyredebilir.
Köpük alındıktan sonra enflasyonun düşmesi sadece para politikasına bağlı değil. Öte yandan para politikasının da sadece faiz politikasından ibaret olmayabileceğini, politika faizinin yeterince dışsallaştığını kabul etsek bile tek başına yeterli bir kontrol değişkeni oluşturamayabileceğini düşünmekte fayda var.
