Bizce yaşayan en önemli bilim insanlarından biri olan Iain McGilchrist ‘’William Blake ilk nörobilimci miydi?” diye sorar.. | Iain McGilchrist, vizyoner şair Blake’in beyni sol ve sağ olarak ayrıştırması üzerine Blake’in o büyük kehanet kitabı *Urizen*’in kapak sayfasında şu ibare yer alır: "Yol hangisidir? Sağ mı yoksa sol mu?" sözlerine dikkat çeker.
Bununla neyi kastediyordu? Blake’in hem şiirinde hem de yaşamında zıtlıklarla dolu olduğu bilinir. Belki de yalnızca Nietzsche hakkında, kişinin kendi kendisiyle çelişkiye düşmeden konuşmak daha zordur. Nitekim "zıtlıklar olmaksızın ilerleme olmaz" diyen kişi de bizzat Blake’ti. Hayal gücü muazzam derecede zengin ve alışılmadık bir vizyoner şair olarak Blake, kendi beyninin işleyişine dair sezgisel bir farkındalığa sahip görünmektedir (tıpkı —kendisine pek çok şey borçlu olduğu— Milton’ın da muhtemelen sahip olduğu gibi). Blake bilhassa, günümüzde beyin yarımküreleriyle ilişkili olduğu bilinen iki farklı dünyayı kavrama biçimi arasındaki çatışmanın farkında gibi görünüyor.
TÜİK'in açıkladığı verilere göre TÜFE 2026 Eylül ayında bir önceki aya göre yüzde 1,84 artış gösterdi. (Ağustos 2026: yüzde 1,84, Eylül 2025: yüzde 3,2) Bloomberg anketine göre ortalama beklenti manşet TÜFE'nin aylık bazda yüzde 2,3 artış göstermesi yönündeydi. Yıllık TÜFE artışı ise yüzde 31,5'den Eylül ayında yüzde 29,7'ye geriledi. Buradaki beklenti ise yüzde 30,3 şeklindeydi.
Çekirdek endekslere baktığımızda piyasalarda en fazla izlenen özel kapsamlı TÜFE C endeksi aylık bazda yüzde 2,1 artış gösterirken (Ağustos: yüzde 1,8) TÜFE C endeksindeki yıllık artış ise yüzde 30,1'den yüzde 28,7'ye geriledi. Buradaki beklenti de yüzde 28,8 şeklindeydi. TÜFE B endeksi ise aylık bazda yüzde 2 artış gösterirken (Ağustos: yüzde 1,8) TÜFE B endeksindeki yıllık artış yüzde 30,7'den yüzde 29'a geriledi. Ayrıca Eylül ayında yurt içi üretici fiyat endeksi aylık bazda yüzde 2,1 artış gösterirken (Ağustos: yüzde 2,6) Y-ÜFE'deki yıllık artışın yüzde 28'den yüzde 27,4'e gerilediğini görüyoruz.
TÜFE endeksinde detaylara baktığımızda Eylül ayında aylık bazda eğitim (yüzde 14,2) en yüksek artış gösteren grup oldu, aylık bazda gıda (yüzde -0,2) ise düşüş gösteren tek grup oldu. TÜFE endeksinde ağırlığı yüzde 24,44 ile en yüksek olan gıda ve alkolsüz içecekler grubunda, ağırlığı yüzde 11,4 olan konut grubunda ve ağırlığı yüzde 16,6 olan ulaştırmada sırasıyla aylık bazda yüzde eksi 0,2, yüzde 2,7 ve yüzde 2,8 değişim gerçekleşti. (Ağustos: yüzde 0,2, yüzde 2,3 ve yüzde 4,8). Eylül ayında Manşet TÜFE'ye ulaştırma grubu artı 0,49 puan ile en yüksek katkı yapan grup olurken, konut grubu artı 0,3 puan katkı, eğitim grubu artı 0,3 puan, giyim ve ayakkabı grubu artı 0,26 puan, lokanta ve konaklama grubu artı 0,16 puan, gıda grubu eksi 0,05 puan sağladı.
Yıllık bazda bakıldığında eğitim yüzde 48,6 ve sağlık yüzde 43,3 en yüksek artış gösteren gruplar olurken, giyim ve ayakkabı yüzde 13,2 en düşük artış gösteren grup oldu. Eylül ayında gıda grubundaki yıllık artış yüzde 33,8'den yüzde 27,6'ya gerilerken, konut grubunda yüzde 39,8'den yüzde 40'a yükseldi. Ulaştırma grubunda ise yüzde 35,1 ile yatay seyretti. Manşet TÜFE'ye gıda grubu 6,7 puan ile en yüksek katkı yapan grup olurken, ulaştırma grubu 5,9 puan, konut grubu 4,8 puan, lokanta ve konaklama grubu ise 3,2 puan katkı sağladı.
Çekirdek diye tabir edilen özel kapsamlı TÜFE göstergelerine baktığımızda ise Eylül ayında aylık artış oranları "A" endeksi hariç Ağustos ayının üzerinde kalırken (aylık artış oranları Eylül ayında yüzde 1,9 - yüzde 2,4 bandında seyretmiş, Ağustos ayında yüzde 1,7- yüzde 2,8 bandındaydı), yıllık bazda ise bütün endekslerde gerilemeler görüldü.
Piyasalarda en fazla izlenen özel kapsamlı TÜFE C endeksi yüzde 2,1 artış gösterirken (Ağustos: yüzde 1,8) TÜFE C endeksindeki yıllık artış ise yüzde 30,1'den yüzde 28,7'ye geriledi. Buradaki beklenti yüzde 28,8’di. Diğer çekirdek göstergelerden A endeksi (mevsimlik ürünler hariç), B endeksi (işlenmemiş gıda ürünleri, enerji, alkollü içkiler ve tütün ile altın hariç), D endeksi (işlenmemiş gıda, alkollü içecekler ve tütün ürünleri hariç) ve E endeksi (alkollü içecekler ve tütün ürünleri hariç) Eylül ayında bir önceki aya göre sırasıyla yüzde 2,3, yüzde 2, yüzde 2,4 ve yüzde 1,9 artış gösterdi (Ağustos: yüzde 2,8, yüzde 1,8, yüzde 2,2 ve yüzde 1,7) Yıllık bazda artış oranları ise TÜFE A, TÜFE B, TÜFE D ve TÜFE E endeksinde sırasıyla yüzde 31,9, yüzde 29, yüzde 30,3 ve yüzde 29,7 olarak gerçekleşti (Ağustos: yüzde 33, yüzde 30,7, yüzde 31,3 ve yüzde 31,6)
Uzun zamandır Merkez Bankası’ndan Ekim ayında 100 baz puanlık bir faiz indirimi beklediğimizi ifade ediyoruz. Son verilerden sonra da bu görüşümüz değişmedi. Böylesi bir durumda Merkez bankalarının, özellikle de gelişmiş ülke, faiz artırırken TCMB ölçülü bir faiz indirimine gidebilir.
Global tarafta küresel faiz oranları yükselmeye devam ediyor; ABD ve Japonya uzun vadeli tarafta bu yükselişe öncülük ediyor. Normal şartlarda bu tür bir hareketin, yüksek değerlemeli büyüme odaklı varlıkların fiyatlarını baskılaması beklenir.
Buna karşın tahvil piyasası baskıyı artırırken, ABD'nin en büyük teknoloji şirketleri sanki "durasyon şoku" (faiz hassasiyeti kaynaklı değer kaybı riski) kendilerini hiç ilgilendirmiyormuş gibi davranmaya devam ediyor.
Dördüncü çeyrek görünümünün merkezinde işte bu çelişki yatıyor. Yüksek getiriler (faizler) genel piyasayı şimdiden zorluyor; eşit ağırlıklı endeksleri, küçük ölçekli şirketleri ve hisse senedi piyasasının faize daha duyarlı kesimlerini sıkıştırıyor. Ancak endeksin zirvesindeki şirketler; kazanç, nakit akışı ve hisse geri alımları konusundaki güçleri sayesinde bu darbeyi şu ana kadar göğüsleyebildi.
Yani endeks genel olarak direncini koruyor ancak piyasanın iç yapısı daralıyor: Piyasa değeri ağırlıklı S&P endeksi dev teknoloji şirketlerine daha fazla yaslanırken, eşit ağırlıklı endeksler ve küçük ölçekli şirketler kan kaybetmeye devam ediyor.
Faiz şoku, genel piyasa üzerinde normalde beklenen etkiyi yaratıyor ancak dev teknoloji şirketleri, kazançlar, hisse geri alımları ve nakit yaratma kapasiteleri sayesinde yükü sırtlanmaya devam ederek faiz hassasiyetine (vade riskine) karşı alışılmadık bir direnç gösteriyor.
Hyperscaler şirketler altyapı geliştirme, yarı iletkenleri, ağ iletişimini, veri merkezlerini, enerjiyi, soğutmayı, yazılımı ve giderek artan bir şekilde tüm operasyonu finanse eden kredi piyasalarını besleyen bir akım haline geldi ancak bu döngünün daha ilginç özelliği, bu harcama makinesinin faiz oranlarına ne kadar duyarsız hale geldiği durumu olarak karşımıza çıkabilir.
Hiper ölçekli şirketlerin borçlanmanın 2027'de 420 milyar dolara doğru artması bekleniyor, ancak faiz gideri hala büyük oyuncular için kazançların nispeten küçük bir dilimini temsil ediyor. Pahalı para, altyapı geliştirmeyi raydan çıkarmaya yetmedi; bu da sermaye harcaması motorunun ucuz finansman ihtiyacından ziyade stratejik aciliyet ve nakit akışı tarafından yönlendirildiğini gösteriyor.
4. çeyrek mevsimselliği ve yıl sonu rallisi argümanı hala boğalara dayanak veriyor ancak uzun vadeli faizler zorluyor.
Şirket kazançlar piyasanın ana savunması olmaya devam ediyor. Yalnız bunun için çıta zaten yüksek. Bu da güçlü rakamların daha da güçlü bir yönlendirmeyle gelmesi gerekebileceği anlamına geliyor.
Yapay zekâ sermaye harcamaları hala yükün ağırını taşıyor. Harcama döngüsü, pahalı paraya dayanabileceğini zaten gösterdi. Bu da getirilerdeki anlamlı düşüşü önledi. 4. çeyrek mevsimsellik argümanı hala geçerli ancak hata payı azalıyor. Wall Street dördüncü çeyreğe tarihsel verilere göre olumlu bir mevsimsellik ile giriyor ancak hemen kapı eşiğinde oyun bozan olabilecek tahvil piyasası duruyor.
Takvim, genellikle hisse senetlerinin bu dönemde vites yükselttiğini gösteriyor. 1945'ten bu yana S&P 500 dördüncü çeyrekte ortalama yüzde 4,2'lik bir getiri sağladı ve dönemleri yüzde 85 olasılıkla yükselişle tamamladı; üstelik seçim belirsizliği dağılmaya başladığında, ara seçim yılları tarihsel olarak piyasa için daha da olumlu bir seyir izledi. Normal şartlarda bu durum, mevsimsellik odaklı yatırımcıları harekete geçirmek için yeterli olurdu ancak sorun şu ki, bu sıradan bir dördüncü çeyrek değil.
S&P 500 yılbaşından bu yana şimdiden yaklaşık yüzde 13 değer kazandı ve Ağustos ortasındaki rekor seviyesinin sadece yüzde 1 kadar altında seyrediyor.. Piyasa bu noktaya güçlü bir yükselişin ardından; yüksek kazanç beklentileri, yapay zekâ öncülüğündeki hisselerin piyasa performansını sırtlamaya devam etmesi ve yaklaşık yirmi buçuk yılın en yüksek seviyesi olan yüzde 5,3’lü seviyeleri kısa süre önce gören 10 yıllık ABD Hazine tahvili faizleri eşliğinde geliyor. Yani yine hata marjı azalıyor diyebiliriz.
Önemli olduğunu düşündüğümüz için geçen hafta yayınladığımız Petrol ve Fransa hakkında olan iki raporumuzu buraya tekrar ekliyoruz. Aynı şeyler gelişmekte olan ülkeler için de geçerli: Gelişmekte olan piyasalar, yüksek Hazine tahvil getirileri, güçlenen dolar ve yüksek petrol fiyatlarının olumsuz etkisini, tarihin gösterdiğinden çok daha iyi absorbe etti. Fakat şimdi marj daha ince: Gelişmekte olan piyasalardaki devlet tahvil spread’leri zaten 200 baz puana yakın gibi tarihi düşük seviyelere geriledi.
Petrol hakkında
Faizler ana gündem maddesi olurken petrol fiyatları biraz geri plana itildi. Körfez'deki petrol akışları iyileşiyordu ancak piyasa, Hürmüz'de sakinliğin ne kadar çabuk bozulabileceğini kısa zamanda bir kez daha hatırlayabilir.
İran'ın 45 günlük süresi, Umman yakınlarında bir süper tanker vurulup ateşe verildiği sırada doldu.
Washington, üçüncü bir uçak gemisi saldırı grubu ve yaklaşık 9.000-10.000 asker ekleyerek, diplomasi başarısız olursa ABD'ye çok daha geniş bir askeri seçenek yelpazesine hazırlanıyor.
Brent petrolü henüz yeni bir arz çöküşüyle primi ile işlem görmüyor ancak böyle bir olasılığı küçümsememek lazım.
Asıl soru, tanker trafiğinin normal seyrinde devam edip etmeyeceği. Eğer ciddi sekteye uğrarsa, savaş primi tekrar çok hızlı bir şekilde ortaya çıkabilir. Hürmüz'deki akışlarda yakın zamanda görülen iyileşme, normalleşmenin bir başlangıcı mı, yoksa sadece bir ara mı?
Körfez ihracatı toparlanmış, tanker trafiği iyileşmiş ve fiziksel piyasa, çevresindeki siyasi gerilime kıyasla çok daha sakin bir görünüm sergilemeye başlamıştı. Savaş primi hiçbir zaman tamamen ortadan kalkmadı; ancak Washington ile Tahran karşılıklı sert atışmalarını sürdürürken bile ham petrol sevkiyatının devam edebildiği anlaşıldıkça, bu prim her bir sevkiyatla birlikte kademeli olarak eridi.
Aslında petrol fiyatlarını aşağı çeken şey diplomasi değil, deniz yoluyla taşınan petroldü.
Şimdiki sorun ise, Hürmüz'de yaşanan son saldırı olayının, bu tartışmanın tam ortasına yerleştirmiş olması. İran devlet medyası, Boğaz'dan geçiş yapan bir süper tankerin Umman açıklarında vurulduğunu ve alevler içinde kaldığını bildiriyor.
Piyasa, petrol akışının yeniden düzeleceğine dair bir güven geliştirmişti ancak şimdi, bizzat bu deniz yolu hattına, kendisinin hâlâ bir savaş alanının parçası olduğu gerçeği hatırlatılmış oldu.
Zamanlama özellikle ilginç çünkü İran’ın Washington’a verdiği 45 günlük mühlet henüz doldu. Tahran, Ağustos ayı ortasında yaptığı uyarıda, İran limanlarına yönelik ABD deniz ablukasının kaldırılmaması halinde Amerikan güçlerine yönelik saldırıları yeniden başlatabileceğini ve yabancı gemiler üzerindeki baskıyı artırabileceğini belirtmişti.
İşte bu noktada piyasanın, yaşanan son gelişmeyi normal bir olay veya sıradan bir haber başlığı olarak görüp göz ardı etmesi bir risk bizce.
ABD ayrıca bölgeye önemli miktarda askeri güç ve teçhizat sevk ediyor. Pentagon; bölgede halihazırda bulunan 50 bini aşkın ABD askerine ek olarak yaklaşık 9 ila 10 bin personel daha dahil ederek, üçüncü bir uçak gemisi görev grubu ile ilave Deniz Piyadesi birliklerini göndermeye hazırlanıyor. Bu sevkiyatların Kasım ayı sonuna kadar bölgeye ulaşması bekleniyor; bu durum önemli çünkü Trump, diplomasinin kabul edilebilir bir anlaşmayla sonuçlanmaması halinde, ara seçimlerin ardından İran’a yönelik yeni saldırılar düzenleme ihtimalini defalarca açık bırakmıştı.
Önemli konu bu saldırının nakliye davranışını değiştirmeye başlayıp başlamayacağı konusu olarak karşımıza çıkıyor. Tek bir tankerin yanması henüz tedarik zincirinin kırılması anlamına gelmez. Tankerler geçişe devam ederse, refakat gemileri çalışmaya devam ederse ve sigortacılar olayı kontrol altına alınabilir olarak değerlendirirse, savaş primi yeniden oluşsa bile fiziksel akışta iyileşme devam edebilir. İzlenmesinde fayda olan gelişme olarak bunu belirtebiliriz.
Tanker saldırıları devam etmesine rağmen, alternatif rotalar/gemiden gemiye transferler anlamlı miktarda petrolün sistemden çıkarılmasını sağlıyor gibi görünüyor. Yalnız kalıcı sonuç giderek doğrudan kaybedilen varillerden ziyade nakliye maliyeti/risk primi gibi görünüyor. Gemiler hala vuruluyor, navlun/sigorta astronomik kalıyor. Diplomasi ise tıkanmış durumda. Hürmüz'e yönelik güvenilir bir tehdit ortadan kalkarsa, İran'ın kalan kozu Körfez çevresindeki altyapı/nakliye saldırıları olur. Kolay bir çıkış yolu penceresi daralıyor gibi görünüyor. Bu arada dizel, önemli ikinci dereceden enflasyon kanalı olmaya devam ediyor.
Jeopolitik kötüleşme nedeniyle petrol 100 dolar/varilin üzerine daha da artarsa, piyasalar muhtemelen bunu olumsuz fiyatlayabilir. Eğer Hürmüz petrol hattındaki trafiğin gerçekten tekrar aksaması nedeniyle fiyatlar yükselmeye başlarsa, tahvil piyasası bunu çok hızlı bir şekilde fiyatlayabilir ve bu hisse senetlerine ve dolara da yansıyabilir.
Fransa konusu
Fransa-Almanya 10 yıllık tahvil spread’i 2012'den bu yana en yüksek seviyesine ulaştı.
İtalya'nın iki yıllık tahvil getirisi spread’i, Almanya'ya göre bir seansta neredeyse ikiye katlanarak, daha önceki Euro Bölgesi gerilimini hatırlattı.
Almanya ve Hollanda dışındaki çoğu devlet tahvili değer kaybederken, yatırımcılar Avrupa Merkez Bankası'nın (ECB) daha fazla faiz artırımı beklentilerini düşürdü.
Yüksek borçlanma maliyetleri iki para birliği ülkesinin tahvil piyasalarını başladığında, sorun ne kadar süreyle sınırlı kalabilir?
Kredi spread'leri açıldı, Fransa'nın CDS primleri keskin bir yükseliş kaydetti ve yatırımcıların Euro Bölgesi devlet tahvillerini ellerinde tutmak için talep ettikleri prim, yeniden eski devlet borç krizi yıllarını anımsatan seviyelere doğru tırmanıyor.
Bu durum, Avrupa'nın aniden 2011 yılına geri döndüğü anlamına gelmiyor. Ancak piyasanın, uzun zamandır bu denli yüksek sesle sorma gereği duymadığı bir soruyu gündeme getirmeye başladığını gösteriyor: Bir ülkenin mali sorunu, ne zaman yerel bir mesele olmaktan çıkıp global sorununa dönüşür?
İtalya, Perşembe günü bu konudaki en net uyarıyı verdi. İtalyan ve Alman 2 yıllık tahvil getirileri arasındaki fark neredeyse iki katına çıkarak 55 baz puana ulaştı. Bu, 2020'den bu yana kaydedilen en büyük günlük kapanış artışıydı. Tek başına bu bir kriz işareti sayılmasa da yatırımcıları temkinli olmaya sevk eden türden bir hareket; zira piyasa zincirin zayıf halkalarını yeniden fiyatlandırmaya başladığında bulaşma riski hızlanabilir.
Fransa'nın benzer vadeli 2 yıllık tahvil faiz farkı 22 baz puan kadar genişleyerek 2012'den bu yana en büyük sıçramayı kaydetti; 10 yıllık OAT-Bund farkı ise devlet borç krizinden bu yana görülen en yüksek seviye olan 141 baz puana ulaştı.
Yaşanan bu artış piyasanın aynı anda iki unsuru fiyatlandırmak zorunda kalmasını yansıtıyor: gelecek yıla dair siyasi belirsizlik ve artık göz ardı edilmesi giderek zorlaşan bir mali seyir. Fransa yıllarca, borçlarının hâlâ Euro Bölgesi risk skalasının en güvenli halkasında yer aldığı varsayımıyla işlem gördü. Piyasa ise artık bu varsayımın sorguluyor. Fransız kredi piyasası da darbe aldı. Fransız devlet CDS spread’leri son bir ayda iki kattan fazla arttı; bu durum, ülkenin mali gidişatına ve siyasi çalkantı ihtimaline dair artan endişeleri yansıtıyor.
Yapılacak Fransa bütçe sunumu, bir sonraki bariz kritik nokta; ancak piyasanın yalnızca manşet rakamlardan kayda değer bir çıkarım yapabileceği belli değil. Hükümet, bu yıl yüzde 5,4 olan bütçe açığını gelecek yıl yüzde 5'e çekmeyi hedefliyor; ne var ki piyasa bunu sorgulayacaktır.
Diğer kritik bir konu Ulusal Birlik'in kendi karşı teklifini masaya yatırmasının beklendiği önümüzdeki Salı günü gelebilir. Bu belge, yatırımcılara siyasi uzlaşmanın bedeli ve belki de daha önemlisi partinin seçimi kazanması halinde ekonomik programın nasıl bir şekil alabileceği konusunda bilgi verecektir. Mali belirsizlik nedeniyle Fransa'dan halihazırda daha yüksek bir risk primi talep eden bir piyasada, siyasi aritmetik bütçe aritmetiğinden kadar fazla önem kazanmaya başlıyor.
Fransa ve İtalya’da işler kötüleşecek diye bir kural yok. Ancak son durum, mali endişelerin bir ülkenin bütçe tartışmalarından tahvil faiz farklarına, CDS’lere ve genel olarak piyasalar arası bulaşmanın ne kadar hızlı sıçrayabileceğini gözler önüne seriyor. Avrupa bu filmi daha önce de gördü.
