Daha önce yayımlanan “Küresel Borç” ve “Küresel Borcun Alacaklıları” başlıklı yazılarımda temel bir soruya dikkat çekmiştim: Borcun büyüklüğü kadar, o borcun kimde biriktiği ve kim tarafından finanse edildiği de küresel dengeleri belirler. Bugün Uluslararası Finans Enstitüsü’nün (IIF) son “Küresel Borç Monitörü” raporu, bu soruyu yeniden ve daha yakıcı biçimde önümüze koyuyor.
Rakam çarpıcı: Küresel borç 2025 itibarıyla 348,3 trilyon dolara ulaştı. Sadece bir yılda yaklaşık 29 trilyon dolarlık artış söz konusu. Bu, pandemi döneminden bu yana en hızlı yükseliş. Daha da dikkat çekici olan ise artışın yaklaşık üçte ikisinin gelişmiş ekonomilerden gelmesi.
Bir başka ifadeyle, küresel borç hikâyesi artık yalnızca “gelişmekte olan ülkelerin kırılganlığı” başlığı altında okunamaz. Bugün borç artışının merkezinde ABD, Avro Bölgesi ve Japonya gibi gelişmiş ekonomiler var.
Gelişmişlerin borcu, gelişmekte olanların oranı
2025 sonu itibarıyla gelişmiş ekonomilerin toplam borcu 231,7 trilyon dolara, gelişmekte olan ülkelerin borcu ise 116,6 trilyon dolara ulaştı. Küresel borcun GSYH’ye oranı ise üst üste beşinci yıl düşerek yüzde 308’e geriledi.
Bu düşüş ilk bakışta rahatlatıcı görünebilir. Ancak detaylara indiğimizde tablo daha karmaşık.
Borç/GSYH oranındaki gerileme büyük ölçüde gelişmiş ekonomilerden kaynaklanıyor. Buna karşılık gelişmekte olan ülkelerde borcun milli gelire oranı yükselmeye devam ederek yüzde 235’in üzerine çıktı ve rekor kırdı. Yani küresel ortalama düşerken, çevre ekonomilerde kaldıraç artıyor.
Bu ayrışma, finansal kırılganlıkların coğrafi olarak yeniden konumlandığını gösteriyor.
Kamu borcu: Yeni dalganın ana motoru
Küresel borç artışının 10 trilyon dolardan fazlası kamu borçlanmasından kaynaklandı. Toplam kamu borcu 106,7 trilyon dolara yükseldi ve artışın neredeyse dörtte üçü Çin, ABD ve Avro Bölgesi’nden geldi.
Avrupa’da özellikle Fransa ve İtalya öne çıkarken, Almanya da genişlemeye katıldı. Gelişmekte olan ülkeler tarafında ise Brezilya, Meksika ve Rusya dikkat çekiyor.
Bu tablo bize şunu söylüyor: Artık borç artışını sürükleyen temel aktör özel sektör değil, kamu maliyesi. Hane halkı ve finansal olmayan şirket borçlarının GSYH’ye oranı sınırlı da olsa gerilerken, kamu borcunun oranı yüzde 93’ten yüzde 94,8’e yükseldi.
Pandemi sonrası dönemde bütçe açıkları geçici bir istisna olarak görülüyordu. Oysa bugün açık finansmanı kalıcı bir yapıya dönüşmüş durumda. Savunma harcamaları, yeşil dönüşüm yatırımları, sosyal transferler ve faiz yükü kamu bilançolarını kalıcı biçimde büyütüyor.
Alacaklılar kim? Asıl soru bu
“Küresel Borcun Alacaklıları” yazımda vurguladığım gibi, borcun miktarı kadar alacaklı kompozisyonu da kritik. Bugün kamu borçlanmasının önemli kısmı ya merkez bankalarının bilançosunda ya da küresel finansal yatırımcıların portföylerinde.
Ancak pandemi dönemindeki genişleyici para politikalarının aksine, artık merkez bankaları bilanço küçültüyor. Niceliksel sıkılaşma süreci devam ederken kamu borçlarının daha büyük kısmı piyasa tarafından finanse edilmek zorunda.
Bu da iki sonucu beraberinde getiriyor:
Birincisi, faiz oranları üzerindeki yukarı yönlü baskı kalıcı hale geliyor. Artan arz, daha yüksek getiri talebi demek.
İkincisi, kamu maliyesi giderek daha fazla küresel yatırımcı duyarlılığına bağımlı hale geliyor. Bu durum, özellikle rezerv para ihraç etmeyen ülkeler için daha büyük kırılganlık anlamına geliyor.
ABD’nin borçlanma ihtiyacının artması, küresel tasarruf havuzunu emen bir mıknatıs etkisi yaratıyor. Bu da gelişmekte olan ülkeler için sermaye maliyetini yükseltiyor.
Borç/GSYH düşerken risk artabilir mi?
Küresel borcun GSYH’ye oranının gerilemesi yanıltıcı bir rahatlık yaratabilir. Çünkü oran düşse bile mutlak borç stoku artmaya devam ediyor. Ayrıca yüksek faiz ortamında borcun çevrilme maliyeti hızla yükseliyor.
Önemli olan stok değil, sürdürülebilirlik. Sürdürülebilirlik ise üç değişkene bağlı: Büyüme hızı, faiz oranı ve birincil bütçe dengesi.
Faiz büyümenin üzerinde kaldığı sürece, borç dinamikleri kırılganlaşır. Bugün birçok gelişmiş ekonomide büyüme potansiyeli zayıf, demografik baskılar artıyor ve faiz oranları pandemi öncesine kıyasla daha yüksek bir dengeye oturmuş durumda.
Bu kombinasyon, borcun çevrilmesini teknik olarak mümkün ama mali olarak pahalı hale getiriyor.
Türkiye nerede duruyor?
Türkiye verileri ise küresel ortalamadan farklı bir hikâye sunuyor.
2025 sonu itibarıyla hane halkı borcunun GSYH’ye oranı yüzde 10,1’e, finansal olmayan şirket borcu yüzde 38,2’ye yükselirken kamu borcu oranı yüzde 26,8’e geriledi. Finansal sektör borcu da hafif düşüş gösterdi.
Bu tablo iki açıdan okunabilir: Birincisi, kamu borcunun görece düşük seviyesi Türkiye açısından önemli bir manevra alanı sağlıyor. Gelişmiş ekonomilerle kıyaslandığında kamu borç yükü hâlâ sınırlı.
İkincisi ise özel sektör kaldıraç oranındaki artışın dikkatle izlenmesi gerektiği. Özellikle finansman koşullarının sıkı olduğu küresel bir ortamda şirket bilançolarının dayanıklılığı kritik hale geliyor.
Yeni dönemin gerçeği: Kalıcı borç ekonomisi
IIF raporu ileriye dönük olarak ABD, Çin, Almanya, Japonya ve Hindistan’da kamu borçlanma ihtiyacının artmaya devam edeceğini öngörüyor. Bu da küresel borç birikiminin güçlü seyrini sürdüreceği anlamına geliyor.
Artık “borç artışı geçici” tezini savunmak zor. Küresel ekonomi kalıcı biçimde daha yüksek borç stokuyla yaşamaya uyum sağlıyor.
Ancak burada asıl mesele şu: Bu borç hangi büyüme modelini finanse ediyor?
Eğer borç, verimlilik artışı sağlayan yatırımlara yönelirse sürdürülebilirlik sorunu ertelenebilir. Fakat borç daha çok cari harcamaları finanse ediyorsa, gelecek kuşaklara aktarılan bir yük söz konusu olur.
Sonuçta toparlarsak, küresel borç 348 trilyon doları aşmış durumda. Ancak asıl hikâye rakamın büyüklüğü değil; borcun kamu lehine genişlemesi ve finansman yapısının giderek daha piyasa bağımlı hale gelmesi.
Borç ekonomisi yeni değil. Yeni olan, yüksek faiz ve jeopolitik belirsizlik ortamında bu büyüklükte bir borç stoğuyla yola devam ediyor olmamız.
Bu noktada sorulması gereken soru “Küresel sistem bu borcu taşıyabilir mi” değil, “bu borcun siyasi ve ekonomik güç dağılımını nasıl değiştireceği”dir.
Çünkü borç sadece finansal bir enstrüman değil; aynı zamanda bir egemenlik ve etki aracıdır ve alacaklılar her zamankinden daha sessiz, ama her zamankinden daha belirleyici bir konumdadır.
