Kulüplerin akıl almaz borçlarla başa çıkmak için son yıllarda sıkça başvurdukları; belki de, perde arkasında kalan kritik bir finansman yöntemini ele alacağım.
Bahsettiğim yöntem bedelli sermaye artırımı…
Borsada işlem gören dört büyük kulüp Galatasaray Fenerbahçe Beşiktaş ve Trabzonspor neden sürekli bu yola başvuruyor?
Bu kapsamlı analiz ile konunun tüm boyutlarını gözler önüne sermeyi amaçlıyorum.
Daha önceki makalemizde bahsetmiştim ama konunun özünü yeterli finans bilgisi olmayan okurlarımla tekrar paylaşabilmek için bedelli sermaye artırımını şöyle en basit haliyle anlatmam gerekirse; kulüplerin mevcut hissedarlarına, yani hisse senedi sahiplerine belirli bir ilave ücret karşılığında yeni hisseler satarak kasalarına taze para koyması demek…Kulüp bunu da mali yatırımcıya rüçhan hakkı, yani öncelikli alma hakkı vererek yapıyor. Bir nevi ortaklardan ek katkı istemek gibi de düşünebilirsiniz aslında siz bunu…
Bu konuda daha detay ve kapsamlı bilgi için 25 Nisan 2025’te “Bedelli Sermaye Artışı Kulüpleri Kurtaracak mı?” başlıklı bir makaleme bakılabilir. Bu makalemde kulüplerin bedelli sermaye artırımlarını tüm yönleriyle incelemiştim.[1]
Bu detaylı incelememdeki amacım öncelikle bu yöntemle ne kadar devasa bir para toplandığını ortaya koymak…Bu paranın asıl kaynağının kim olduğunu anlamak…Bedelli sermaye artışlarından gelen bu paralar gerçekten kulüplerin kendi iç kaynakları mı, yoksa başka bir şekilde elde olunan paralar mı bunlar? Bu sağlanan kaynaklar ne kadar sürdürülebilir?
En can alıcı soru ise, toplanan bu paralar kulüplerin mali sorunlarını çözdü mü, yoksa bambaşka yerlere mi gitti?
Son olarak da tüm bu sürecin Süper Lig’deki o hassas rekabet dengesini nasıl etkilediğini irdeleyeceğim.
Analizimi özel kılan şey ise kulüplerin yıllar itibariyle topladıkları bedelli sermaye gelirlerinin, işlemlerin gerçekleştirildikleri tarihlerdeki Amerikan doları karşılıkları üzerinden hesaplamış olmak…
Neden Amerikan Doları üzerinden bu analizimi gerçekleştirdim? Onu da hemen açıklayayım.
Bunu yapma amacım ise: TL’nin sürekli USD karşısında değer yitirmesi nedeniyle, başlangıçta nominal olarak çok yüksek görünen TL tutarların, bugün itibariyle eriyip gitmiş olma defosunu ortadan kaldırmak… Böylece bedelli sermaye artırımlarını daha reel olarak görme olanağımız olacağı gibi, analizimiz konuyu daha anlamlı ve pratik olarak yarar sağlayıcı kılacaktır. Çünkü, Türk lirasının yabancı paralar, özellikle de Amerikan doları karşısındaki dalgalanmaları, TL rakamların gerçek büyüklüğünü görmeyi zorlaştırabiliyor. Dolar üzerinden bakınca resim çok daha netleşiyor.
Tam bu konuya odaklanmışken Fenerbahçe Sportif A.Ş.de 25.07.2025 tarihli Yönetim Kurulu toplantısında KAP’a bir bildirimde bulunarak, şirket kayıtlı sermaye tavanını 1.250.000.000.-TL’den 6.250.000.000.-TL’na artırılmasına karar verdi.[2]
Bu kararı, kulübün gelecekte çok daha büyük çaplı bedelli sermaye artırımları yapma potansiyellerini içinde taşıyan bir karar olarak yorumladığım için bu konuyu ikinci kez yazmak istedim.
Fenerbahçe’nin almış olduğu bu karardaki nihai amacı: Negatif özkaynak yapısının ileride yapılacak sermaye artırımlarıyla pozitife döndürülmesi; özellikle de bedelli sermaye artırımlarıyla bu artışın sağlanmaya çalışılması…
İlk makalemizde olduğu gibi bu makalemizde de kulüplerin yoğun olarak gerçekleştirdikleri bedelli sermaye artırımlarının, kulübe ve taraftar paydaşa etkilerini bu yazımızda analiz edeceğiz.
Bedelli sermaye artırımlarının hukuki dayanaklarını, pratikte gerçekleştirme biçimlerini, UEFA’nın ve Türkiye Futbol Federasyonu’nun bu konuya yaklaşımını, bu finansal işlemlerin kulüp için sürdürülebilir olup olmadığını ayrıntılı olarak bir önceki makalemde detaylı olarak sizlerle paylaştığım için bu konuları bir kez daha burada anlatmayacağım.
Burada bir kez daha vurgulamakta yarar görüyorum: Bu makaleyi ilk kez okuyacak ama konu hakkında yeterli bilgisi olmayan okurlarımız, 25 Nisan 2025 tarihli “Bedelli Sermaye Artışı Kulüpleri Kurtaracak mı?” başlıklı makaleme bakabilirler.
Hazırsanız başlayalım mı bu finansal labirenti çözmeye?
Kulüpler bugüne kadar 28 Milyar TL bedelli sermaye artırımı gerçekleştirdi
Dört kulüp halka arz edildiklerinden bu yana (2002-2025 arası) tam 19 kez bedelli sermaye artırımına giderek, toplam 28 Milyar 83 Milyon TL yeni kaynak topladılar.
Bu bedelli sermaye artırımlarının 19.155.572.490 TL’lık (%68,21) kısmı mali yatırımcılardan tahsil edilirken, 8.927659.426 TL’lık (%31,79) bölümü de kulüp özkaynaklarından karşılandı.
Bugüne kadar yapılan bedelli sermaye artırımlarının işlem tarihindeki kurlardan Amerikan Doları (USD) olarak karşılığı ise 1.379.547.789 USD oldu.
Tablo: 1) Halka Arz Olduklarından Bu Yana Bedelli Sermaye Artırımları
(TL ve USD Olarak)
Yukarıdaki tutarları USD olarak ortaya koyarsak; kulüpler 2012-2025 arası bedelli sermaye artırımlarından gelen toplam 1.379.547.789 USD’nin % 68,21’i olan 941.036.758 USD’lik kısmı mali yatırımcıdan tahsil ederken, 438.511.031 USD’lik (%31,79) bölümünü de kendi kaynaklarından karşıladılar.
Mali yatırımcılardan sağlanan para ile kastedilen ise, halka açık kısımdaki yatırımcılardan, bir anlamda taraftarlardan ve küçük yatırımcılardan toplanmış para...
Geri kalan %32’lik kısmı oluşturan yani yaklaşık 438 milyon dolarlık tutarsa, kulüplerin kendi kaynaklarından karşılanmış görünüyor. Bu da muhtemelen kulüplerin ana ortakları ilişkili şirketleri veya büyük hissedarları tarafından sağlanan bir finansman …
Ama basit bir hesapla şunu net olarak görüyoruz ki; toplanan her 100 doların 68 doları doğrudan piyasadaki yatırımcıdan gelmiş durumda…Bu, yükün ne kadar büyük bir kısmının bireysel yatırımcıların omuzlarında olduğunu çarpıcı bir şekilde ortaya koyuyor. Kulüpler için kolay bir kaynak gibi görünüyor ama faturanın önemli bir bölümü mali yatırımcılara hissedarlara kesilmiş vaziyette…
Bedelliden gelen kaynak Türk futbol gelirlerinin yaklaşık % 70’ine ulaştı!
Yukarıda da ifade ettiğimiz üzere dört kulübün 19 kez gittiği bedelli sermaye artırımından bugüne kadar gelen kümüle 1.380 Milyon USD bedelli sermaye artış geliri, 2025 itibariyle Türk futbol gelirlerinin %69’una yakın bir tutara karşılık geliyor.
UEFA raporları kulüp finansallarını ve gelirlerini Euro üzerinden raporlaştırdığı için, USD olarak hesapladığımız bu tutarı bugünkü pariteden Euro’ya çevirdiğimizde, on üç yıllık süreçte toplanan bedel1i sermaye artırım tutarları 1 Milyar 180 Milyon Euro oluyor. Bu tutar, 2025 hesaplamalarıma göre yaklaşık 700 Milyon Euro civarında olan Türk futbol gelirlerinin 1,68 katına denk geliyor.
2012-2025 arası gerçekleştirilen bedelli sermaye artış gelirleri, bu dönemdeki Türk futbol gelirlerinin yaklaşık %16’sını oluşturdu.
Halka arzdan bu yana en fazla bedelli sermaye artışı gelirini Galatasaray elde etti!
Tablo:1’den de görülebileceği üzere, ilk bedelli sermaye artış tarihi 2012’de gerçekleşti. 2012’den 2025’e kadar yapılan bedelli sermaye artırımlarına baktığımızda, en yüksek bedelli sermaye gelirine ulaşan kulübün 532.9 Milyon USD’lik gelirle Galatasaray olduğunu görüyoruz.
Galatasaray’ı 486,8 Milyon USD’lik bedelli geliriyle Trabzonspor takip ederken, bu dönemde Beşiktaş 287,1 Milyon USD ve Fenerbahçe de 72,5 Milyon USD bedelli sermaye artırımı geliri elde ettiler.
Tablo:2'de kulüplerin bedelli sermaye artışları sonrası kulüplere giren para tutarı gösterilmektedir.
Tablo: 2) Halka Arzdan Bu Yana Bedelli Sermaye Artırımları
Son beş yılda dört kulüp bedelliden 850 milyon dolara yakın para topladı
Borsa İstanbul’da işlem gören dört kulüp bedelli sermaye artırımlarının % 58,3’ünü ağırlıkla son beş yılda gerçekleştirdiler. Bu dönemde dört kulüp toplam 12 kez bedelli sermaye artırımına gitti.
2020-25 arası dört kulübün toplam bedelli sermaye artışı gelirleri 845.492.515 USD olarak gerçekleşti. Bu da 2012-2025 arası gerçekleştirilen toplam 1.380 Milyon USD’lik bedelli sermaye artırımlarının % 61,28’ine karşılık geliyor.
2020-2025 arası kulüplerin sermaye payları nedeniyle kendi özkaynaklarından karşılamak zorunda kaldıkları tutarların dışında mali yatırımcıdan sağlanan, yani kulübün cebinden çıkmadan, mali yatırımcılardan sağlanan tutarlara da bir bakalım.
Bu kapsamda, mali yatırımcılardan en fazla bedelli sermaye geliri sağlayan kulüp 423,8 Milyon USD’lik geliriyle Galatasaray olurken, onu 291,5 Milyon USD’lik bedelli hasılatıyla Trabzonspor izledi. Beşiktaş bu dönemde toplam 161,7 Milyon USD; Fenerbahçe de 64,1 Milyon USD’lik bedelli sermayeyi mali yatırımcılardan sağladılar.
Bu süreçte Trabzonspor beş kez bedelli sermaye artırımına giderken, Galatasaray 3, Fenerbahçe ve Beşiktaş 2’şer kez bu yolu tercih etti.
Kulüpler bedelli sermaye artırımını yatırımcının aleyhine kullanıyor
Bedelli sermaye artırımı kulüpler için uygun maliyetle sermaye piyasalarından fon sağlama olanağı yaratırken, diğer taraftan mali yatırımcılara da önemli külfet yükleyen bir niteliğe sahip bulunuyor.
Kulüplerin 2012-2025 arası 19 kez gittikleri bedelli sermaye artırımından sağlanan toplam 28 milyar TL ilave kaynağın %68'i kulüp dışında mali yatırımcılar tarafından karşılandı.
Dört kulüp 2012-2025 arası yaptıkları bedelli sermaye artışlarıyla mali yatırımcılardan 1 TL'lık nominal hisse senedine karşılık 55,96 TL para tahsil ettiler. Tablo 1 bize bu durumu net olarak gösteriyor. Bir diğer ifadeyle dört kulübün bedelli sermaye artırım oranları kümüle % 5596 olarak gerçekleşti.
Bedelli sermaye artışı kulüplere finansal refah getirmedi!
Süper Lig’de bedelli sermaye artırımı, özkaynak açığı veren ve zarar eden dört kulüp için mali yapılarını olumluya döndürebilmekten daha çok, kontrolsüz harcamalarının finansmanına olanak sağlayan sermaye piyasası fon sağlama aracına dönüşmüş vaziyette…
Zira, yukarıda da açıkladığımız gibi son beş yılda kulüpler 845 milyon USD bedelli sermaye artış gelirine ulaşsalar da, mali yapılardaki olumsuzluklar bir türlü düzelmedi.
Bu bağlamda, kulüplerin 31.05.2025 itibariyle toplam gider fazlaları, yani gelirlerinin üzerinde harcadıkları paralar 6.9 Milyar TL; nakit açıkları ise, bir diğer ifadeyle faaliyetlerini sürdürebilmek için acil bulmaları gereken para tutarı da 11 Milyar TL civarında gerçekleşti.[3]
Tablo:3 Dört Kulübün Bazı Temel Finansal Göstergeleri (Milyon TL)
Dört kulübün dönem sonu zararları ise 31.05.2025 itibariyle 4.5 Milyar TL’ye yaklaştı.
Ancak, daha vahim olanı ise, bu kulüplerin geçmiş yıllardan gelen ve özkaynaklarını aşındıran birikimli geçmiş yıl zararları toplamının 35.3 Milyar TL’na yükselmiş olması.
Dört kulübün gelirlerinin üzerine çıkan bu durum, kulüp finansal sağlığını ve mali istikrarını tehdit eder boyuta ulaştı.
Özellikle 2025’te kulüplerimizin gelirlerinde artışlar yaşansa, banka kredilerinde önemli kapamalar gerçekleştirilmiş olsa da, borçlanma hız kesmeden devam ediyor.
Nitekim, Kulüplerin KAP’a (Kamuyu Aydınlatma Platformu) gönderdikleri 31.05.2025 tarihli finansal tablolarına göre sadece 4 kulübün toplam borcu 46.3 Milyar TL’na ulaştı. Diğer kulüp borçlanmaları da dikkate alındığında, Süper Lig’in borç yükü 50 Milyar TL’nı (1.041 Milyon Euro ) geçmiş durumda.
Yukarıdaki verileri değerlendirdiğimizde, bedelli sermaye arttırımlarından gelen milyarlarca lira, yüzmilyonlarca dolar maalesef kulüplerin mali yapılarını güçlendirmek, borçlarını eritmek veya daha sürdürülebilir bir finansal modele geçmek için kullanılmamış; yüksek tutarlı harcamaların, astronomik transferlerin, inanılmaz yüksek maliyetlerdeki oyuncu ücretlerinin finansmanına gitmiş görünüyor.
Bedelli sermaye artışlarına izin verilmesi haksız ve dengesiz rekabetin daha da artmasına neden oldu.
Bedelli sermaye artışları sonucunda, kulüplerin zayıf olan mali yapılarını güçlendirerek rekabet yeteneklerini geliştirmeleri beklenmekte iken, dört kulüp bu şekilde haksız rekabet üstünlüklerine ulaştı. Bedelli sermaye artışı yöntemiyle sağlanan milyarlarca lira, bu kulüplerin lehine devasa bir rekabet dengesizliği yarattı. Sözkonusu kulüpler bedelli sermaye artırımlarıyla topladıkları bu ek kaynaklar sayesinde, diğer Anadolu kulüplerinin hayal bile edemeyeceği transferleri yapabilme, çok daha yüksek maaşlar ödeyebilme gücüne kavuştular. Bu da rekabeti doğrudan etkiledi ve onların Süper Lig’deki dengesiz rekabet kaynaklı hegemonyalarını iyice pekiştirdi, oyunun ve rekabetin ruhunu değiştirdi.
Yukarıda da açıkladığımız üzere kulüplerde borçlanma artarak devam ediyor. Banka kredilerinin yerini ticari borçlar ve diğer yükümlülükler almış durumda. Başta transferler giderleri olmak üzere kontrolsüz harcamaların artarak devam etmesi, kulüp borçlanmalarının yükselmesine etmesine neden oldu. Öyle ki, Süper Lig’in 2025-26 sezonu yaz transferlerinde verdiği açık 172,2 Milyon Euro oldu.[4] Sadece üç kulübün transfer açıkları 192 milyon Euro olarak gerçekleşti. Diğer Süper Lig ekiplerinden gelen transfer artıları, Süper Lig’in transfer açığını küçülttü. Ancak, Galatasaray, Fenerbahçe ve Beşiktaş’ın toplam transfer açıkları Süper Lig transfer açığının üzerinde gerçekleşti.
Tüm bunlar BİST’te işlem gören dört kulübe yeni kaynaklar yaratırken, onların buradan sağladıkları gelirlerle yaptıkları kontrolsüz ve verimsiz harcamalar, bu kulüplerin finansal yapılarını daha kırılganlaştırdı.
Bedelli sermaye artışından gelen yeni kaynaklar, Süper Lig’de dört kulüp lehine haksız rekabeti dengesiz rekabete dönüştürüp kalıcılaştırdı. Bunu da dört kulübün bu sezon yüksek bedelli bonservislerden oluşan Süper Lig’deki takım değerlerinde ve bu kadrolarla ulaştıkları lokal sportif performanslarından net olarak görebiliyoruz. Nitekim, dört kulübün toplam takım değerleri Ekim’25 itibariyle 868 Milyon Euro’ya ulaştı. Bu değer 1.33 Milyar Euro olan Süper Lig değerinin % 65’ine karşılık geliyor.[5] Neredeyse, Süper Lig kadro değerinin üçte ikisi dört kulübe ait. Şüphesiz ki bu durum, yeşil sahalara dört kulüp lehine haksız rekabet üstünlüğü olarak yansıyor.
Olayın çok daha ilginç olan tarafı, kamuoyunda hiç tartışılmayan yönü ise; dört kulüp takım kadrosunda görünen bu yüksek bonservis bedelli oyuncularını satmak istediğinde, bu değerler üzerinden bonservislerin paraya çevrilip çevrilemeyeceği konusudur.
Bu sorun neden bizi ilgilendiriyor?
Bu fon sağlama yöntemi kulüplerin mali sağlığını düzeltmek onları daha ayakları yere basan yapılar haline getirmek yerine, tam tersine sahadaki rekabeti daha da bozdu ve ligdeki makasın daha da açılmasına neden oldu. Yani aslında finansal bir acil durum aracı olması gereken bedelli sermaye artırma finansal işlemi, bu dört kulüp için neredeyse rutin, her sezon beklenen bir para bulma yöntemine dönüştü.
Bedelli sermaye artırma yoluyla kaynak yaratma modeli, bu finansman imkanına sahip olmayan diğer kulüpler karşısında dört büyük kulübe muazzam bir finansal güç ve dolayısıyla rekabet avantajı sağlıyor.
Bu haksız ve dengesiz rekabet, Türk futbolunun genel sağlığına, finansal sürdürülebilirliğine ciddi zarar veriyor.
Bu şekilde sürekli dışarıdan gelen paralar, borcları azaltmayan ama harcamayı körükleyen bir finansman modeli olarak karşımıza çıkıyor.
Bu finansman modeliyle sermaye piyasalarından kolaylıkla ekstra bulunan bu kaynaklar, belki kısa vadede bu kulüplerin lokal ligde başarılarına destek olabilir ama uzun vadede futbolumuzun genel kalitesini düşürme ve onu finansal anlamda daha kırılgan hale getirme riskini de bünyesinde taşıyor.
Bu fonlama olanağının en büyük olumsuz etkisi ise, Süper Lig’deki rekabet dengesinin ciddi şekilde dört kulüp lehine bozulmuş olması.
Yaptığımız bu analizler sonuçta dört kulübün iç meselesi gibi görülebilir ya da finans uzmanlarının ilgi alanına giren bir haber yorum olarak değerlendirilebilir.
Ancak, işin aslı hiç te öyle değil…
Futbolu seviyorsanız, Süper Lig’i takip ediyorsanız, bir takımın taraftarı iseniz veya bu kulüplerden birinin hisse senedine sahipseniz bu konu sizi yakından ilgilendiriyor.
Dört kulübün hisse senedine yatırımınızın değeri ve geleceği ile ilgili konuyu sorgulamanızı gerektiriyor. Gördüğümüz o büyük camiaların gerçek mali sağlığının ne durumda olduğunu gösteriyor.
Ama daha da temelde sevdiğimiz hafta sonlarını iple çektiğiniz, o sporun doğasını yani rekabetin ruhunu değiştiriyor, oyunun adaletini etkiliyor. Oyunun ne kadar adil bir zeminde oynandığına dair ciddi soru işaretleri yaratıyor.
Sonuç
Bedelli sermaye artırımı yoluyla kulüp sermayelerine enjekte edilen yeni fonlar, bu kulüplere rekabet üstünlüğü sağlarken, aslında sistem Süper Lig’de rekabeti bozan, borsada işlem gören kulüplere haksız rekabet üstünlüğü sağlayan bir fonlama sistemine dönüşmüş durumda. Ne var ki, kulüpler tarafından rutine döndürülen bu kaynak sağlama yöntemi sürdürülebilir değil...
2024 ve 2025 döneminde dört kulübün bedelli sermaye artırımından sağladıkları gelirler, neredeyse, dört kulübün toplam gelirlerine eşit tutarlara ulaştı. Bedelli sermaye artırımı tamamen istisnai bir sermaye piyasası işlemi olması gerekirken, dört kulübün bunu adeta kanıksanan bir fon sağlama tekniğine dönüştürmüş olmaları, Türk futbolunun rekabetçi dengesini bozduğu gibi kalitesini de olumsuz etkilemektedir. Dört kulüp hem kasada, hem de sahada kazanırken, diğer kulüpler ise sahada ve kasada kaybetmeye mahkum ediliyor.
Dört kulüp bedelli sermaye artırımından gelen paralarla kendilerine bir çeşit finansal doping yapıyor. Bu paraların kısa vadede bu kulüplere bir kortizon etkisi olabilir ama ne yazık ki, bu kaynak sürdürülebilir gelir yaratan bir model olmadığı için kortizon etkisi geçtiğinde, bunun kaçınılmaz sonucu, bu kulüpler için finansal yıkım olacaktır.
Türkiye Futbol Federasyonu ve UEFA, bu yöntemle sağlanan fonları sıkı takibe almalı ve buradan gelen sermaye kaynaklarının finansal sürdürülebilirlik kurallarına destek olup olmadığını denetlemelidir.
Aksi, halde bedelli sermaye artırımı kulüpler için ucuz bir fon sağlama yöntemi olarak varlığını devam ettirecek ve bu kulüplerin Süper Lig’de haksız rekabete dayalı hegemonyalarını pekiştirme aracı olacaktır. Onların yararına olan bu durum, Türk futbolunun zararınadır!
Sona gelirken, sizi kafa yormaya değer bir başka soruyla baş başa bırakarak, yazımı bitirmek istiyorum.
Bedelli sermaye artırmaları ile finanse edilen, bol keseden yapılan transferlerle kağıt üzerinde şişirilen milyonlarca Euroluk oyuncu değerlemeleriyle, ne kadar gerçekçi bir lige sahibiz?
Milyonlarca euroluk değer biçilen yıldız oyuncularını bu kulüpler gerçekten satmak istediklerinde veya satmak zorunda kaldıklarında, bilançolarda görünen o astronomik bonservis bedellerini kasalarına koyabilecekler mi?
Yoksa, bu değerler tıpkı finans piyasalarındaki bazı balonlar gibi bir anda sönüp aslında yüzeyin altında yatan çok daha derin bir finansal kırılganlığı, belki de bir ödeme yükümlülüğünü yerine getirememe risklerine mi davetiye çıkartıyor?
Dipnotlar
[1] https://futbolekonomi.com/index.php/haberler-makaleler/mali/110-tugrul-aksar/
[2] https://kap.org.tr/tr/Bildirim/1492130
[3] Tuğrul AKŞAR, “68. Sezona Girerken, Süper Ligin Ekonomik ve Finansal Görünümü” 20 Ağustos 2025, https://futbolekonomi.com/index.php/haberler-makaleler/genel/103-manet/6633-superlig.html
[4] https://www.transfermarkt.com.tr/super-lig/transfers/wettbewerb/TR1
[5] https://www.transfermarkt.com/super-lig/startseite/wettbewerb/TR1
